半岛体育官方网站齐翔腾达投资价值分析之二—主要产品及市场格局

　　上一篇文章《一个细分领域的龙头公司腾飞在即——齐翔腾达投资价值分析》对齐翔腾达的发展概况、股东及管理层情况、财务表现以及核心竞争优势进行了分析。今天分析齐翔的主要产品及市场竞争格局。

　　化工产品品类繁杂，制备方法路线多样，下游应用广泛，价格波动较大。为此，最近浏览了齐翔近几年的财务报告、调研记录、重大事项公告、投资者问答、券商研报以及投资达人的分享文章，尽量让文章信息准确、全面。

　　根据公司财务报告列示，公司产品经营数据主要分为甲乙酮类、顺酐类、其他化工三个大类，据投资者互动，甲乙酮、仲丁醇、异丁烯等属于甲乙酮类；顺酐、MMA、丙烯等产品属于顺酐类；丁腈胶乳、橡胶等产品属于化工其它类。

　　1.甲乙酮。这是齐翔生产时间最长、市占率最高的主打产品，也是在碳四这个领域话语权最强的一类产品。

　　产品特点：甲乙酮为环保型有机溶剂，主要应用于涂料和胶粘剂，少量用于润滑油脱蜡、油墨、合成革等化工产品。胶粘剂仍是国内最重要的下游，终端应用对应的产品是人造革、聚氨酯、汽车和制鞋业，其主要分布于华南，需求受季节性因素影响大。作为一种优良环保型溶剂，甲乙酮是纯苯、甲苯、二甲苯、丙酮等溶剂的最佳替代产品，国家环保部发布的行业标准和准则的实施，为甲乙酮对苯类溶剂大面积替代提供了良好的政策环境。

　　制备方法：醚后C4（丁烯与丁烷的混合体）—丁烯（水合）—仲丁醇（脱氢）—甲乙酮（副产氢气）。

　　市场格局：甲乙酮作为公司起家的主打产品，在长达20年的竞争中，工艺技术已经达到最优，成本控制到最低，产品质量高于行业标准，在国内外享有很高知名度，有很强的议价能力和成本转嫁能力。2020年毛利率高达39.5%，国内市占率持续保持50%以上，占国内出口份额70%以上。2020年甲乙酮全国产量大概在53万吨左右，需量34万吨左右，齐翔一家产销量28万吨左右，其中30%用于出口。涉足该产品的生产厂商家数较少，市场集中度高，竞争不会太激烈。

　　产能：我国是甲乙酮最大的生产和出口国，全球产能约200万吨，中国产能约70万吨，其中约有35%是出口，出口额中齐翔占比超过70%。齐翔腾达设计产能18万吨（实际产销28万吨，第二名湖南中创约10万吨），2021年6月公告新建8万吨甲乙酮产能，预计22年6月和22年底各投产4万吨。未来几年中国甲乙酮新增产能较为有限，少数企业装置更新，产能变化不大。

　　2.顺酐。这是齐翔继甲乙酮之后另一主打产品，2012年公告投建10万吨，2016年5月与2017年11月分别投产5万吨，目前产能达20万吨/年。2021年3月公告新建20万吨顺酐产能，预计22年6月投产。

　　产品特点：顺酐是重要的基本有机化工原料，主要用于生产不饱和聚酯树脂（目前占比约50%，主要用于建材领域）、油漆、涂料、润滑油添加剂、农用化学品、染料等数十个行业近百种下游有机中间体和专用化学品。近年来，随着应用领域的不断扩大，顺酐已成为世界上仅次于醋酐和苯酐的第3大酸酐。顺酐也是生产PBS、PBAT等可降解塑料制品的原料，随着国家“限塑令”的逐步实施，需求空间大幅提升。

　　制备顺酐主要以苯氧化法和正丁烷法工艺为主，国内顺酐由于起步较晚，接近一半产能仍旧采用传统的苯氧化法工艺，若考虑长期停车，预计有效产能仍有20%左右，生产成本、产品质量和环保性均无法与正丁烷氧化法工艺相媲美。随着环保压力不断加大，正丁烷氧化法已逐步形成主流，2012年以来新增产能基本都是正丁烷法。

　　从需求侧看，近几年顺酐行业处于饱和状态，价格从2020年上半年的4500元/吨震荡上行，2021年底最高涨至15000元/吨，目前11000元左右。一是传统需求稳中有增，下游占比50%的不饱和树脂主要应用于建材领域，近些年需求保持相对稳定，下游有机酸近两年增幅显著。

　　二是出口量增长显著，我国顺酐出口地区集中在东南亚（印度）、中东（土耳其）、南美等地区，2021年1至10月出口量达11万吨以上（齐翔约占50%），同增113%，长期来看顺酐出口潜力未来可期。

　　三是可降解塑料投产引爆巨量需求。PLA/PBAT/PBS都是可降解塑料材料，其中PBS所需原料BDO和丁二酸都可以通过顺酐生产，同时BDO也是PBAT的重要原料之一。而目前新增的BDO产能主要应用以电石为原料的炔醛法工艺（只有惠州宇15万吨和中景石化60万吨采用顺酐法），相对而言，顺酐法工艺更为环保（三废排放少）且不属于高耗能行业，只是目前成本还没有优势，随着能耗双控和环保政策的趋紧，炔醛法工艺的成本优势正逐步减弱。据机构预测，2024年BDO新增需求在486万吨左右，而2021年至2024年预计新增BDO产能362万吨，供给仍有124万吨的缺口，按照1：1.15的比例，将拉动顺酐需求143万吨左右（假设新增产能都是采用顺酐法工艺）。

　　PBS产能投产将拉动丁二酸需求显著增长，进而拉动顺酐需求增长。据机构预测，2024年PBS产能约141万吨，对应需要丁二酸96万吨左右，按照1：1.02的比例，将拉动顺酐需求82万吨左右。

　　从供给侧看，自2017年以来，国内顺酐市场集中度始终保持较高水平，TOP5持续维持在50%以上，预计2021年国内顺酐有效产能140万吨左右，前五家企业市占率约52%，其中齐翔以23万吨产能（设计产能20万吨）排名第一（也是全球第一），占比约15%。据公司2020年报，从销售规模看，齐翔国内市占率30%以上，占国内出口份额50%以上，2020年毛利率28%。是否说明齐翔的产能利用率高，产品品质较高，出口份额大（公司介绍30%以上用于出口），销售均价和毛利相对较高，足以体现齐翔在顺酐市场话语权较强。

　　但是，顺酐龙头企业之间新一轮“军备竞赛”已悄然展开，产能一体化、规模化、大型化将是我国能源化工领域未来方向的发展模式。2021年8月，中石化（镇海炼化）受让宁波浙铁江宁化工（有10万吨顺酐产能）100%股权，加上仪征化纤的12万吨顺酐产能，叠加中石化青岛炼化20万吨顺酐产能的远期规划后，中石化系统将形成42万吨的产能。

　　据卓创统计，未来五年内国内顺酐拟投产规模已超200万吨/年，除齐翔腾达、中国石化等当前行业龙头外，万华化学、中景石化、惠州宇新等大型石油化工企业也争先入局。从规模来看，大型企业投产规模一般在15-80万吨/年左右。

　　短期来看，2021年底随着惠州宇新15万吨新产能释放，顺酐市场价格出现断崖式回落，从15000/吨跌到万元以下。据卓创分析师判断，2022年顺酐产量（齐翔20万吨预计22年6月投产）增幅将明显大于下游需求增幅，价格走势将呈现前高后低。但长期来看，出口增长和可降解塑料材料产能爆发，从而带动顺酐的潜在需求，供需两旺的长期基本面将保持顺酐的高景气度。

　　3.高纯异丁烯和叔丁醇。按公司分类异丁烯、仲丁醇同属甲乙酮类，其中异丁烯、仲丁醇都是中间产品，只有高纯异丁烯才会作为终端产品对外销售，齐翔有5万吨的高纯异丁烯装置。

　　（1）高纯异丁烯为无色、可燃的气体，有毒性，主要用途：一是生产丁基橡胶（占55%）；二是生产MMA（占28%），三是生产聚异丁烯（占15%）。

　　齐翔目前两条制备高纯异丁烯的工艺路线：一是利用叔丁醇脱水抽取；二是MTBE裂解制取（成本略高）。MMA项目投产以后，叔丁醇产能由之前的10万吨/年改造成40万吨/年，有部分富余叔丁醇资源生产高纯异丁烯。

　　叔丁醇脱水制取高纯异丁烯，比例大概为1.5：1，预计每吨毛利1000元至1500元左右。

　　（2）叔丁醇。无色透明液体或无色结晶，有类似樟脑的气味，易燃，有吸湿性，是重要的化工原料，下游应用广泛。主要用途：一是替代正丁醇作为涂料和医药的溶剂。二是内燃机燃料添加剂(防止化油器结冰)及抗爆剂。三是用于合成香料、药物。

　　异丁烯水合法（齐翔）制备叔丁醇由于副产物少，不会腐蚀设备，对环境污染小，在我国产能占比较大，企业数量较多。传统的异丁烯硫酸水合法，因能耗高、污染大已被逐步淘汰。国外主流工艺则是采用环氧丙烷联产法，污染小、收率高。

　　据公司介绍，叔丁醇目前盈利水平可观，但没有公布具体数据，预计每吨毛利2000元左右。

　　（3）异丁烯。对于齐翔而言，异丁烯是制备高纯异丁烯、MTBE、叔丁醇以及延伸的MMA的中间体，基本不会直接对外销售。

　　路线—混合丁烷—异丁烷（脱氢装置）—异丁烯（+甲醇）—MTBE(或叔丁醇)—高纯异丁烯。

　　4.MTBE。为甲基叔丁基醚的英文缩写，是一种高辛烷值汽油添加剂，但研究发现MTBE会污染地下水源，随着2020年燃料乙醇在全国范围内大规模推广应用，MTBE将逐渐减量并退出市场。除此之外，MTBE也是一种重要的化工原料，用于生产高纯异丁烯、丁基橡胶等，质量最好的也可用作医药中间体，俗称“医药级MTBE”。

　　全国目前有2360万吨产能，但开工率55%左右，一半产能面临转产问题，两个方向：一是生产异辛烷，可提高汽油的辛烷值，但产能仍面临过剩问题；二是生产MMA，难度高、投入大、有技术和专利壁垒，齐翔2018年收购荷泽华利，获得叔丁醇直接氧化法制取MMA技术，投建20万吨MMA项目（配套40万吨叔丁醇和10万吨PMMA），为MTBE富余产能找出路。

　　齐翔目前有35万吨产能，不赚钱状态，据公司介绍，MTBE部分装置改造成TBA（叔丁醇）装置。

　　5.MMA。是甲基丙烯酸甲酯的英文缩写，别名叫有机玻璃单体，齐翔分别于2020年9月和2021年3月各投产10万吨MMA，目前有20万吨产能，是国家级增强核心竞争力项目。

　　MMA是一种重要的有机化工原料和聚合物单体，用途十分广泛，目前国内下游需求主要用于亚克力板/PMMA（约占62%）、涂料（约占20%）、塑料改性剂（约9%）、高端显示屏及其他家用电器、装饰材料等。

　　MMA的制备：一是ACH法(丙酮氰醇法)，目前世界主流工艺，生产流程简单，技术成熟，但生产原料是剧毒品，副产大量废酸，腐蚀设备，环境污染大，属限制类工艺。二是异丁烯氧化法，以异丁烯或叔丁醇作为原料，因其高效、环保（副产物只有水，污染小，但对催化剂的设计、制备要求很高），作为一种新型工艺，被世界大公司作为优选路线，但技术门槛高，中科院大连化物所技术取得较大进展，此法可解决异丁烯（经MTBE）的出路问题。三是乙烯法（C2法），包括乙烯-丙醛法（德国独有）和乙烯-丙酸甲酯法（国外独有），2021年4月诚志股份规划通过MTO装置建造10万吨MMA（该工艺优点是工艺简单、流程较短、原料易得，工业化后成本低1/3）。

　　MMA的市场格局：市场集中度高，新建产能多，低端竞争激烈，高端市场边际需求增大，进口依存度逐步降低。

　　一是供需两旺，进口依赖度逐步降低。我国是全球最大的MMA生产国和消费国，产量和消费量逐年上升，2020年产能145.5万吨，产量约为89万吨，产能利用率61%，消费量110万吨，产不足需，需要进口弥补，2020年进口26万吨、出口5万吨。但到了2021年，随着国内产量逐步提高，出口量第一次大于进口量，2021年前7个月进口8.2万吨，而出口达到12.3万吨。

　　二是产能集中度较高，新建产能多。2020年CR5为63%，分别为重庆奕翔（22.5万吨ACH法，主要为下游配套）、吉林石化（20万吨ACH法）、齐翔腾达（20万吨C4法）、璐彩特（18万吨ACH法）与斯尔邦（17万吨ACH法）。目前，国内产能ACH法占比仍有70%，随着环保意识增强，预计C4法将逐年增加。短期看，一旦ACH法大量开工，加之近两年国内在建产能集中释放（上海华谊C4氧化法20万吨、山东天弘9万吨、山东利华10万吨），行业有出现过剩的迹象，预计未来几年国内MMA价格将在低位徘徊。

　　所以，齐翔腾达布局下游更高端的PMMA，2018年公告投资37.8亿建设20万吨MMA项目，配套建设10万吨PMMA项目，2021半年报显示，PMMA项目在建工程余额为9738万，项目进度为8.92%。

　　6.PMMA（聚甲基丙烯酸甲酯树脂），又称亚克力，俗称有机玻璃，具有高透明度、低价格、易于机械加工的特点，是玻璃的替代材料。作为MMA的下游产品，PMMA被广泛应用于各种照明器材、光学玻璃、仪器仪表、光导纤维、飞机座舱玻璃、防弹玻璃等领域，特别是随着液晶显示器市场的迅速增长，光学级PMMA模塑料需求量大幅度增长，发展潜力巨大，应用前景广阔。

　　市场格局：目前国内PMMA低端市场产能过剩，2020年全国产能41.5万吨，但产能利用率只有57%，产量24万吨。我国是全球最大的PMMA消费国，2020年表观消费量约为44万吨。高端PMMA（光学级）主要依赖进口，2021年1至7月我国PMMA进口14.65万吨，同增26%。

　　产能集中度高，CR5超过90%，其中南通丽阳（外商合资）9万吨占比22%，万华化学和苏州双象各8万吨各占19%，罗姆化学（外商合资）4万吨占10%。据公司互动，齐翔10万吨产能引进的技术，完全符合光学级标准，如果能顺利投产，将成为国内最大产能。未来，高精尖端PMMA产品应用领域越来越广，市场需求越来越大。

　　由于篇幅问题，今天先以定性的方式介绍六大类产品，后面文章将继续介绍丁二烯、丁腈胶乳、顺丁橡胶、异壬醇、丙烯、PDH、环氧丙烷以及天辰齐翔的尼龙66等产品，并以定量的形式对各产品的盈利情况进行预测。

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